斑马消费 沈庹
中天精装二度IPO即将迎来临门一脚。
早在2017年1月，公司首次披露IPO招股书，并于当年11月“上会”，最终因疑似关联交易、毛利率异常、应收账款高企及坏账计提异常等原因，未能通过审核。
两年之后，公司卷土重来，不过，不仅大部分遗留问题未能解决，还新增了大客户关系不稳定的风险。
2017年万科系万丰资产从公司撤资后，第一大客户万科与公司的合作金额大幅下降。能否保住这个最大的客户，对行业竞争激烈、盈利能力下滑的中天精装来说，显得分外关键。
应收账款超7亿元
2019年12月底，深圳中天精装股份有限公司（简称“中天精装”）更新IPO招股书，拟登陆深交所募资7.82亿元，主要用于拓展区域市场。1月16日，公司将再度“上会”。
中天精装主营业务是为大型开发商提供批量精装修服务。2018年，公司前五大客户分别为万科、保利、美的置业、融创中国和雅居乐。
不过，说通俗一点，公司实际上就是大型装修包工头。公司成本中，接近一半为劳务分包成本；2018年公司前五大供应商，均为建筑劳务公司。
随着人工成本的不断上涨，公司本就不高的毛利率逐年压缩，2016年、2017年、2018年、2019年上半年综合毛利率分别为18.71%、18.00%、16.37%、16.28%。
反映到业绩上，就是盈利能力不断降低。
报告期内，公司营业收入分别为10.00亿元、9.39亿元、13.63亿元，归母净利润分别为8547.25万元、8014.92万元、9955.49万元、7979.44万元。
2017年营收净利双降之外，公司整体盈利能力不断下滑，从2016年到2018年，净利率两年时间下降了1.25个百分点。
如果从更长远的时间来看，公司整体盈利能力的下降更为严重，2013年公司净利率接近10%，2018年跌至7.30%。
就规模而言，中天精装绝对是行业小弟。行业老大金螳螂（002081.SZ）2018年的营业收入超过250亿元，另外广田集团（002482.SZ）、亚厦股份（002375.SZ）均为百亿级企业。
虽然规模不大，但装修行业惯有的一些弊端，公司可一样都不少，其中最突出的就是应收账款。
截至2016年末、2017年末、2018年末和2019年6月末，公司应收账款净值分别为4.93亿元、4.79亿元、6.14亿元、7.03亿元，占流动资产的比例分别为65.63%、59.04%、51.34%和54.48%。
同期，公司应收账款坏账准备余额分别为7451.04万元、7086.29万元、9099.39万元和9360.41万元。
开发商甚至直接以房抵款。截至2019年6月末，公司名下共有50套抵工程款房产，账面价值合计5103.06万元。
报告期内，公司多次因追讨欠款将曾经的合作方告上法庭，甚至还有部分案例，到了强制执行阶段，因对方暂无可供执行的财产，而终止执行程序。
当然，作为中间商，公司也有大量的应付账款作为负债存在。报告期各期末，公司应付账款余额分别为3.52亿元、3.11亿元、5.07亿元、5.46亿元，占负债总额的比例分别为68.72%、57.75%、61.92%、64.53%，占比较高。
报告期内，公司多次因劳资纠纷被诉上法庭。
大客户不稳？
中天精装的另一业务弊端，是对大客户的过度依赖，特别是第一大客户万科。
公司基本上是依靠万科的精装修业务成长起来的。2013年-2016年，公司从万科获得的收入分别为4.57亿元、4.94亿元、3.81亿元、4.64亿元，占当期营业收入的比例分别为66.34%、58.46%、44.10%、46.39%。
2015年7月，万丰资产斥资5320万元，以9.59元/股的价格认购中天精装增发新股555万股，持股4.89%，成为公司唯一的外部投资方。
企查查显示，万丰资产唯一股东为万科企业股资产管理中心。万科地产员工代表大会对该中心的宗旨及理事会人选有最终决定权。所以，2017年底公司“上会”时，发审委质疑万科为公司的疑似关联方。
2017年11月，因公司IPO未通过证监会审核，万丰资产考虑对外出售公司股权，当年12月将之转让给公司原股东及新设立的员工持股平台，转让价格为13元/股。
万丰资产撤资，消除了疑似关联交易的风险。但公司在失去这个实力强劲的唯一外部投资者后，业绩稳定性也受到影响。
在这之后，虽然万科仍为公司第一大客户，但合作关系已经大为减弱。
2017年、2018年、2019年上半年，公司来自万科的业务收入分别降至3.71亿元、3.38亿元、2.63亿元，占公司当期营业收入的比例分别为39.54%、24.76%、29.50%。
失去资本纽带，公司与第一大客户的合作关系能否长久，对于处在转型期的中天精装来说，至关重要。
近年，中天精装努力开辟非住宅装修业务，拓展设计业务，提升公司在周期性行业中的抗风险能力。但就目前来看，收效甚微，非住宅装修业务和设计业务在公司营业收入中的占比极低。
值得一提的是，公司股东们也想着落袋为安，2016年以来4次分红，合计分配利润6761.81万元。
